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A bem da Nação

TRETAS #05

 

BES, UMA HISTÓRIA MAL CONTADA (IV)

Papel de fantasia.jpg

 

PAPEL DE FANTASIA (2)

 

  • “Como é que foi possível?” pergunta mesmo quem não tenha um cêntimo em risco no papel comercial do GES. Foram leis demasiado permissivas? Foi o Supervisor que não soube, ou não quis, agir? Foi gente especialmente astuta que encontrou maneira de contornar a lei e fintar o Supervisor? De facto, foi tudo isto - e algo mais.
  • E esse algo mais é algo de genético, muito nosso. Por cá, o rigor conceptual na lei e na norma é uma flor rara, o desenho legal dos mercados financeiros (e de tantos instrumentos financeiros), um quebra-cabeças que uma linguagem pretensamente técnica ainda mais complica - e nada disto contribui para a segurança jurídica que, neles, é o bem mais precioso. Entre nós, as leis e as normas, redigidas por juristas e para advogados, parecem feitas à medida de serem espezinhadas pela astúcia sem ficar rasto de culpado.
  • Eu explico-me, começando pela notória imprecisão de conceitos que arrasta tudo o resto.
  • Nas audições parlamentares sobre o caso BES/GES, interrogadores e interrogados referiam, ora regulação/reguladores, ora supervisão/supervisores, com o maior à vontade, indiferentemente, como se fosse tudo a mesma coisa - e não é.
  • A regulação fixa o que as entidades sujeitas a regime prudencial devem fazer, ou abster-se de fazer, para que os mercados financeiros sejam juridicamente seguros, funcionem com eficiência, neles prevaleça uma sã concorrência e os investidores não sejam levados ao engano. A supervisão vigia para que, no dia a dia, seja mesmo assim. Se o que estava em causa era apurar o que tinha falhado e quem tinha falhado, havia que distinguir, com meridiana clareza, as falhas de regulação das falhas de supervisão. Tal não aconteceu.
  • “Intermediários financeiros”. Eis o termo com que legislador, reguladores e práticos designam correntemente as Instituições Financeiras (IF), em geral. Não lhes ocorre que o termo aponta, não para uma dada categoria de pessoa jurídica (as IF), como pretendem, mas para o tipo de operação em que a IF seja parte.
  • Intermediação financeira (pedir emprestado para emprestar) é, apenas, uma das formas de intermediação que caracterizam as economias de base contratual. As outras são: (i) a intermediação comercial (comprar para revender) - o que as IF fazem com valores mobiliários (Acções, Obrigações, papel comercial, etc.), por exemplo; (ii) a intermediação fiscal (tributar, extorquir, para despender) - que as IF não fazem porque não as deixam, mas talvez gostassem de fazer; (iii) a intermediação monetária, que só os Bancos Comerciais podem exercer - e que não vem aqui ao caso.
  • Contudo, basta olhar com olhos de ver para um qualquer mercado financeiro, por mais rudimentar que seja, para constatar que as IF intervêm também como simples prestadoras de serviços (serviços financeiros, obviamente).
  • No caso do papel comercial do GES, seria essencial trazer à luz do dia em que qualidade interveio o BES: (i) se como intermediário financeiro, subscrevendo (ou comprando a quem subscreveu) para revender aos seus Balcões; (ii) se como prestador de serviços que pôs em contacto, já emitentes e investidores, já investidores entre eles.
  • É que os deveres (e as correlatas responsabilidades) que impendem sobre uma IF que actua como intermediário financeiro (ou seja, que envolve o seu Balanço na operação) pouco têm em comum com aqueles outros deveres (e responsabilidades) que a atingem enquanto prestador deste ou daquele serviço financeiro.
  • O facto de, durante as audições parlamentares, todos, na esteira da CMVM e do BdP, falarem só em “intermediários financeiros” fez com que passasse despercebido este ponto essencial: em que qualidade agiu o BES, neste caso do papel comercial do GES? Dito de outro modo: (i) que operações tiveram lugar? (ii) que deveres contratuais e prudenciais violou o BES nessas operações? (iii) que responsabilidades assacar-lhe?
  • Vem na lei pertinente que o papel comercial é um instrumento “monetário” - o que deixa entrever que se trata de um instrumento de dívida com funções monetárias (isto é, que pode ser entregue em pagamento de dívida, sem que o respectivo credor a tal possa validamente opor-se) ou, no mínimo, com apreciável liquidez. Qual quê!
  • Trata-se apenas de um arcaísmo, a reminiscência do tempo em que o investidor tinha de manter em carteira, até ao respectivo vencimento, todo e qualquer instrumento de dívida que adquirisse, posto que mercados secundários (onde esses instrumentos pudessem ser - e fossem, de facto - livremente transaccionados entre investidores) eram a raríssima excepção.
  • Por esses dias, mandava a tradição que o mercado financeiro como um todo fosse compartimentado em função do prazo inicial (que coincidia com o prazo da permanência na carteira do investidor): (i) mercado monetário (prazos até 1 ano); (ii) mercado do dinheiro (prazos entre 1 e 3 anos); (iii) mercado de médio prazo (prazos superiores a 3 anos, mas inferiores a 5 anos, segundo uns, ou a 7 anos, segundo outros); (iv) mercado de capitais (prazos daí em diante).
  • Com a crescente peso dos mercados secundários na vida financeira, esta compartimentação, que se destinava a veícular informação relevante para os investidores, perdeu muita razão de ser. Actualmente, quem investe em instrumentos de dívida quer saber, antes do mais: (i) se são, ou não, livremente transmissíveis (e o papel comercial é); (ii) se são negociáveis em mercado regulamentado (e o papel comercial pode ser); (iii) se o respectivo mercado secundário é suficientemente líquido (e isso só dia a dia se poderá saber).
  • O prazo inicial (e o correspondente qualificativo) só é determinante para as decisões de investimento quando não exista mercado secundário - ou, existindo, não tenha liquidez. Mas, quando assim é, o investidor prudente manter-se-á à distância.
  • Pelos vistos, o legislador português (e também o comunitário) continua parado no tempo em que não existiam mercados secundários dignos do nome - e o qualificativo, se não fosse enganador (ao sugerir que o papel comercial, por ser de prazo inferior a 1 ano, terá sempre apreciável liquidez e não oferecerá um risco de crédito por aí além), seria inútil.
  • Mais revelador da iliteracia financeira de quem, por cá, se põe a fazer leis é o facto de se admitir, sem corar, a possibilidade de o papel comercial ser do tipo “ao portador registado”. Tal qual as Acções. Sendo o papel comercial, por definição, um registo (junto de uma IF independente do emitente) - só poderá ser nominativo. Ponto final.
  • Rating (notação de risco) do emitente” - é isto que se lê adrede nas normas que disciplinam os mercados financeiros e, por consequência, o mercado do papel comercial. O busilis está em que não há “rating de emitente” - há, sim, “rating desta ou daquela emissão de dívida”, à luz da situação financeira do respectivo emitente (a qual vai variando com o correr do tempo, nunca é de mais recordar).
  • Para se ver que assim é, basta considerar o seguinte exemplo:
    • Uma empresa que, em circunstâncias normais, gera recorrentemente um saldo de tesouraria de € 10 milhões propõe-se, num primeiro momento, emitir dívida de € 5 milhões. Se nada de anormal acontecer, a probabilidade de a empresa servir (isto é, pagar os cupões de juros e o cupão de capital) pontualmente tal dívida é elevada - sempre que o prazo inicial da emissão não seja de tal modo alongado que torne pouco provável a continuidade das circunstâncias actuais.
    • Imagine-se agora que esta mesma empresa, desafiada por um consultor financeiro pago à comissão, pretende emitir, não os tais € 5 milhões, mas € 200 milhões de dívida. As circunstâncias actuais já pouco ajudam a atribuir uma notação de risco a esta última emissão. Mais importante é saber que destino dará a empresa a esses € 200 milhões (menos a comissão do dito consultor, naturalmente) e que efeito terão eles na sua tesouraria futura. É uma emissão, com o mesmo emitente, mas com muito maior risco.
  • Pensar em termos de “rating do emitente” é um manifesto disparate. De mais para mais, um disparate perigoso, pois sugere a ideia de que emita o emitente “notado” a dívida que emitir, o risco oferecido será sempre o mesmo. Nada mais longe da verdade.
  • Enfim, a treta dos “produtos financeiros”. Expressão que se torna ainda mais absurda quando na boca de quem defende a literacia financeira e a qualidade da informação proporcionada aos investidores - sobretudo, àqueles menos preparados para avaliar riscos.
  • Um produto (uma casa, por exemplo) pode estar sujeito a toda a especie de riscos, dos riscos seguráveis aos riscos de mercado. Mas, a dois riscos financeiros o seu legítimo possuidor não estará exposto certamente: o risco de contraparte e o risco de crédito. Quem possuir legitimamente um produto, qualquer que ele seja, pode frui-lo sem necessitar do concurso, ou da acção, de quem quer que seja - e ninguém tem dúvidas quanto a isso.
  • Não é isso que acontece nos instrumentos financeiros (como, aliás, nos serviços) que são direitos (e nada mais que direitos) com origem em determinados contratos. Direitos que só serão satisfeitos se a contraparte cumprir com aquilo a que contratualmente se obrigou.
  • Os instrumentos financeiros, em geral - e os serviços - expõem ao risco de contraparte. E os instrumentos de dívida (como o papel comercial) expõem também ao risco de crédito.
  • Por isso, não tem pés nem cabeça estar a discutir um caso que gira em torno, justamente, do risco de crédito e do risco de contraparte (como é o caso do papel comercial do GES), continuando a falar despreocupadamente de “produtos financeiros” - o que só confunde.
  • Nenhuma das imprecisões conceptuais aqui referidas ajuda a formular perguntas consequentes. Mas servem às mil maravilhas para disfarçar respostas evasivas.

 

(cont.)

 

MAIO de 2015

António Palhinha Machado A. PALHINHA MACHADO

 

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