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A bem da Nação

HERESIAS - XIII

 

AS MALVADAS

v  Desde 2007 que as Agências de Rating têm estado debaixo de fogo, acusadas das maiores tropelias no desencadear, primeiro, da crise dos empréstimos subprime e, em seguida, da crise das Dívidas Públicas europeias. Respondem elas que se limitam a dar uso à liberdade de expressão - direito natural que tem por corolário o direito de errar.

 

v  Os Governos europeus, atingidos no alto juízo que deles próprios fazem, vá de ameaçarem legislar a torto e a direito sobre ratings, proibindo, impondo a censura prévia, condicionando com mensagens obrigatórias do tipo “Atenção”! O tabaco mata” (leia-se: “Os ratings não são flor que se cheire”).

 

v  Não lhes ocorre a incoerência: se os ratings não são flor que se cheire, porquê proibi-los com gestos teatrais ou censurá-las ostensivamente? Porque não deixar que os investidores ajuizem por eles próprios? Aliás, para tal bastava que os Bancos Centrais deixassem de as legitimar, usando-as no cálculo dos Capitais Próprios mínimos que exigem aos Bancos.

 

v  Como algumas referências em matéria de riscos financeiros teriam de existir para que a subjectividade não descambasse ainda mais, os Bancos Centrais lá teriam de deitar mãos à obra e atribuir, eles próprios, os ratings que, em sua opinião, melhor traduzissem o risco de crédito.

 

v  E como a lei, quando nasce, deve ser para todos, também os Bancos Centrais teriam de:

(i) explicar as metodologias que adoptassem;

(ii) submeter a escrutínio os ratings que atribuissem, e por eles responder;

(iii) enfim, respeitar as regras que querem impor agora às Agências de Rating.

 

v  Explicar? Ser escrutinado? Responder por actos e decisões? Ora aqui estão três verbos que, salvo honrosas excepções, os Bancos Centrais detestam conjugar. Que lhes faz mal à independência, dizem.

 

v  E, no entanto, para meter as Agências de Rating na ordem (porque o direito de errar só pode ser legitimamente invocado quando se age de boa fé), não são necessárias mais leis, mas mais competência, mais sensatez, mais equidade e mais clareza no modo como se cumprem e se fazem cumprir os princípios que estruturam a vida financeira.

 

v  Acontece que as Agências de Rating atropelam sistematicamente as regras do jogo – quase sempre sob o olhar complacente do árbitro (as Autoridades de Supervisão). Refiro-me:

(i) a falhas na teoria em que se baseiam para atribuir ratings;

(ii) à prática de ratings cruzados que mutuamente se justificam;

(iii) ao uso consentido de informação privilegiada em proveito próprio.

 

v  Antes, porém, o que são ratings. Ser, ser, são códigos de letras e números que as Agências de Rating adoptam para significar uma probabilidade: a probabilidade de o devedor em causa não servir pontualmente (isto é, falhar o pagamento dos juros e/ou o reembolso do capital) uma sua dívida. Estas probabilidades não são apresentadas em percentagem (como é usual), mas arrumadas em classes de rating (20 ou 22 no total), sendo cada uma delas referida por um dos tais códigos.

 

v  Em suma: ratings são medidas do risco de crédito (diz-se: uma métrica do risco), não do devedor, mas de uma determinada emissão de dívida. É, mesmo, possível, mas pouco frequente, que duas emissões de dívida de um mesmo devedor tenham ratings diferentes.

 

v  [Por exemplo: uma emissão de Dívida Pública de prazo inferior a 1 ano e de montante relativamente reduzido pode ter um rating melhor (isto é, ser-lhe atribuida uma probabilidade de incumprimento mais baixa) do que uma emissão mais volumosa e a 10 anos.]

 

v  No domínio da teoria, Agências de Rating e Universidades (dos EUA) têm vivido em circuito fechado. As Agências de Rating (algumas das quais começaram a operar nos primeiros anos do séc. XX) adoptaram, para simplificar, o modelo das classes de rating – e viram no incumprimento um processo do tipo sim/não. Isso levou-as:

(i) a atribuir a cada classe de rating uma só probabilidade de incumprimento;

(ii) a presumir que a cada classe de rating corresponderia uma só perda por unidade de capital em risco.

 

v  E foi com estes dois parâmetros (“probabilidade de o incumprimento ocorrer”; “perda por unidade de capital em risco”, em caso de incumprimento) que a teoria singrou. E porque à teoria bastam aqueles dois parâmetros, as Agências de Rating não vêem razões para alterar a metodologia que desde sempre adoptaram. De mais para mais, até o Comité de Basileia tem construído em torno desses dois parâmetros as suas principais recomendações (Basileia 2 e Basileia 3).

 

v  Não é preciso ter a perspicácia de um nobelizado para intuir que “probabilidade (de incumprimento)” e “perda por unidade de capital em risco (em caso de incumprimento)” estão estreitamente relacionadas: quanto maior for uma, maior poderá ser a outra. E isto tem consequências importantes na metodologia da métrica do risco.

 

v  Desde logo, na abordagem sim/não, que tem de ser completamente reformulada: se é plausível reunir num só todos os cenários associados ao bom e pontual cumprimento, os cenários de incumprimento formam um leque de tonalidades que vai do claro (perdas ligeiras) ao escuro (perda total). Por isso, os ratings atribuidos pelas Agências estimam por defeito a perda que o credor poderá vir a sofrer.

 

v  Além disso, em ordenamentos jurídicos como o português (nos EUA não é assim), o incumprimento pode ser causado:

(i) ou pela ocasional ruptura da tesouraria do devedor - e, então, a abordagem dívida a dívida faz sentido;

(ii) ou porque o devedor ficou insolvente por insuficiência de Capitais Próprios - e, então, os ratings não podem ignorar o grau de autonomia financeira do devedor.

v  Dito de outro modo, o rating de uma dívida (que as Agências de Rating atribuem) não pode ser melhor do que, nem pode ser desligado do, rating do próprio devedor (que as Agências de Rating afirmam não atribuir).

 

v  Ainda que a insolvência de uma empresa seja um facto irrepetível (nos EUA não é assim), probabilizar, de modo coerente, o incumprimento de uma dívida não é tarefa complicada por aí além – e a estatística das insolvências observadas dá, quase sempre, uma boa ajuda.

 

v  Agora, que dizer de dívidas que terão de ser pagas, exclusivamente, por carteiras de créditos, créditos estes que, por sua vez, terão de ser pagos por outras carteiras de créditos e, assim, sucessivamente num encadeamento sem fim – como acontece nos designados CDO/ Collaterallized Debt Obligations? E quando os créditos são de diferentes naturezas? E, para mais, quando nem sequer se conhece à partida a composição exacta de cada uma dessas carteiras?

 

v  Postas perante estas dificuldades, as Agências de Rating não se atrapalham: baseiam os ratings que vão atribuindo nos ratings que já atribuiram – o que só não é um verdadeiro castelo de cartas porque, quantas vezes, há nestas “nebulosas” créditos que se cruzam (a carteira A tem créditos a ser pagos pela carteira B – e vice-versa).

 

v  Por fim, um dos princípios fundamentais de qualquer mercado credível é que todos os que nele operem têm de estar em pé de igualdade – tanto perante a lei, como na informação de que dispõem (ainda que, depois, a utilizem das mais variadas maneiras). Daí a importância de a informação mais relevante (a informação privilegiada) estar protegida pelo dever de sigilo, até ser divulgada.

 

v  E o que vemos nós? As Agências de Rating a reunirem-se à porta fechada com empresas devedoras que sempre lhes vão confiando uma ou outra migalha de informação privilegiada – informação que o mercado de todo desconhece. E os Supervisores a acharem que está tudo lindamente!

 

v  Se as Agências de Rating só pudessem trabalhar a partir de informações já disponíveis no mercado, ou se as empresas fossem obrigadas a divulgar de imediato tudo o que acabassem de confidenciar às Agências de Rating – a fama de que estas se vangloriam perderia, certamente, algum brilho.

 

v  Em conclusão: as Agências de Rating aproveitam a aversão à incerteza para montarem o seu negócio. Nada haveria de mal nisso, não fosse a cumplicidade e a complacência de Reguladores e Supervisores.

 

v  Que tal os Governos abespinhados fazerem, por uma vez, aquilo que só eles podem fazer: normas com pés e cabeça – e pôr na ordem os Supervisores?

 A. Palhinha Machado

Abril de 2013

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