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A bem da Nação

burricadas 53

 

os passivos do nosso descontentamento - II
 
v        Com as injecções de liquidez a atingirem valores sem paralelo na história recente (qualquer que seja a medida usada como termo de comparação: PIB, passivo dos Bancos Centrais, stock das Dívidas Públicas nacionais), todos nós nos interrogamos: porque é que os Bancos Comerciais não retomaram ainda o business as usual?
v        A resposta é simples: mesmo para os Bancos Comerciais mais solventes, a liquidez não está a mais - logo, não se gasta, guarda-se. E quanta mais, melhor. Até porque o custo de oportunidade de conservá-la é muito, mas mesmo muito aceitável (na generalidade dos casos, chega a ser um proveito de oportunidade). Vejamos porquê.
v        A teoria, neste caso, ajuda-nos. Um tal comportamento, à primeira vista incompreensível, assenta em dois motivos perfeitamente racionais:
-            O motivo precaução - que, em épocas de grande incerteza (e a incerteza será tanto maior quanto pior distribuída estiver a liquidez, como hoje acontece), procura refúgio na liquidez e em aplicações financeiras sem risco (desde que não se perspective um surto inflacionista ao virar da esquina);
-            O motivo especulação – porque, em tempo de crise, as boas oportunidades oferecidas por quem soçobra não tardam a saltar como coelhos, e há que ter dinheiro na mão para aproveitá-las.
v        Mas os Bancos Centrais, inadvertidamente, também têm dado uma mãozinha: uns continuaram a remunerar as reservas excedentárias (os depósitos dos Bancos Comerciais junto do Banco Central que ultrapassem o nível das reservas obrigatórias) a taxas pouco inferiores àquelas fixadas para a cedência de liquidez; outros (como foi o caso do FED) começaram a remunerá-las, o que antes não faziam; alguns retomaram mesmo a emissão de Títulos (TBC/Títulos do Banco Central) de curto prazo para absorver (ou “esterilizar”) a liquidez excedentária; outros ainda reduziram, vá-se lá saber porquê, a diferença (spread Bid/Ask) entre as taxas directoras de absorção e de cedência de liquidez.
v        Ou seja, uma diferença entre aquelas duas taxas (para não falar na remuneração dos TBC), da ordem dos 4 a 8 pontos-base (0.04%-0.08%) por mês será sempre um custo aceitável para manter, por uns tempos, a liquidez ao abrigo de todo e qualquer risco. Não vá o mafarrico tecê-las...
v        Alguns Governos nacionais (com destaque para o Tesouro norte-americano) também têm colaborado na delicada tarefa de transformar um custo de oportunidade num proveito de oportunidade, emitindo Dívida Pública em catadupa para financiar intervenções (principalmente, sob a forma de empréstimos e subsídios) da ordem dos milhares de milhões.
v        Dívida Pública que os Bancos Comerciais mais líquidos se apressam a adquirir, por excelentes razões: (1) aplicam sem risco; (2) obtêm um retorno certo; (3) passam a dispor de activos que dão acesso imediato às linhas de redesconto do Banco Central (logo, fáceis de converter em liquidez, a qualquer momento e com um custo ínfimo); e (4) se, entretanto, revenderem esses activos, sempre cobram umas comissões (além de recuperarem prontamente a liquidez neles investida).
v        Não surpreende, pois, que os instrumentos de dívida emitidos por Bancos Centrais e Estados estejam a saturar, respectivamente, os mercados interbancários e os mercados financeiros (o conhecido efeito crowding out).
v        E nenhuma entidade causadora de riscos (riscos que uma conjuntura extremamente volátil, como a actual, não permite estimar com precisão razoável), tenha ou não natureza financeira, conseguirá captar fundos enquanto estes passivos que não oferecem risco ocuparem todo o palco e proporcionarem taxas de retorno estritamente positivas.
v        Porque é que Governos e Bancos Centrais não articularam melhor as suas intervenções, ficando estes como fornecedores de liquidez (função que lhes pertence por inteiro) e dedicando-se aqueles à recapitalização dos seus sistemas bancários mediante entradas de capital realizadas com Títulos da Dívida Pública? Perguntará o Leitor. Não sei.
v        E porque diabo os Bancos Centrais não puseram já a zero as taxas de absorção de liquidez (para não falar já de penalizações sobre as reservas excedentárias consideradas “excessivas”)? Não sei (o BIS/Banco de Pagamentos Internacionais, num relatório publicado já este ano, veio chamar a atenção para esta incoerência).
v        Como também não sei porque é que os Reguladores não suspenderam temporariamente as exigências mínimas de Capital (que têm levado tantas Instituições Financeiras à falência), enquanto injectavam liquidez em Bancos e Seguradoras que não tinham problemas imediatos de tesouraria, mas estavam a braços com menos valias em espiral descendente que lhes roíam os Capitais Próprios (dinâmica que a liquidez não consegue obviamente neutralizar).
v        É certo que acabou, por fim, a ficção dos Capitais Próprios formados com empréstimos subordinados (uma singularidade da Banca que ninguém, até hoje, ousou estender às restantes empresas).
v        Mas as garantias estatais prestadas a torto e a direito começam a criar dificuldades cada vez maiores às entidades causadoras de risco (Instituições Financeiras e não só) que se têm mantido (relativamente) sólidas e que, por isso, não são abrangidas por tais garantias.
v        Essas entidades, para se financiarem e manterem financeiramente saudáveis, são obrigadas a concorrer com as garantias prestadas pelo Estado, que estão por todo o lado (uma vez mais a perversidade do efeito “crowding out”, agora redescoberto, mas não de todo apercebido) – sem que a conjuntura económica estabilize num quadro de referência no qual os Investidores consigam medir o risco e, seguidamente, fixar-lhe um preço competitivo.
v        Resumindo. Para os Bancos Comerciais que disponham de liquidez, e queiram conservá-la, existem presentemente três alternativas, todas elas sem risco: (1) Dívida Pública nacional (com acesso ilimitado à “janela” do redesconto); (2) depósitos junto do seu Banco Central (e Títulos do Banco Central, quando os haja); (3) cedências de liquidez nos Mercados Monetários Interbancários (também eles objecto da garantia conjunta de Bancos Centrais e Governos).
v        Porquê, então, correr riscos? Na Banca Comercial, o que está a dar, por enquanto, é esperar para ver. E esperar significa manter o risco à distância.
v        E é por isso que há, presentemente, dois mercados verdadeiramente bull (sem que o facto pareça atrair a atenção dos comentaristas): o da Dívida Pública (com yields próximas de 0, é certo) e o dos depósitos bancários (estes, com taxas de retorno que nem sequer chegam a ser simbólicas). (cont.)

Fevereiro de 2009

 

 A. PALHINHA MACHADO

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