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A bem da Nação

Burricadas nº 44

 

UMA CRISE, AFINAL, DÉJÀ VUE - IV
v    Durante muitos anos era voz corrente que as crises na Banca (crises sistémicas) se propagavam sempre da mesma maneira: os depositantes, em pânico, a correrem de Banco para Banco e a levantarem os seus depósitos.
v    Mais recentemente, com a desregulamentação e a preferência dos Bancos Centrais pelas operações de open market, os mercados interbancários ganharam enorme importância, tornaram-se densos (muitos créditos recíprocos em todos os prazos) e começaram a ser vistos como uma outra via, extremamente rápida, para os problemas saltarem de Banco para Banco (Greenspan deu-lhe bom uso, mas ao revés: injectava liquidez nos mercados interbancários ao primeiro sinal de que as coisas não iam bem).
v    Cautelosos, os Reguladores instituíram nos mercados interbancários a compensação automática dos créditos recíprocos logo que um Banco contraparte entrasse em colapso. Deste modo, a liquidez a movimentar ficava reduzida ao saldo final devido - o que permitia encurtar o processo de ajustamento e limitar os danos nos restantes Bancos.
v    Mas, sem que ninguém se apercebesse, duas vias mais tinham sido entretanto abertas: uma, pela desintermediação; a outra, pelos instrumentos de dispersão do risco.
v    Para melhor contrariarem os efeitos da desintermediação, muitos Bancos rodearam-se de uma constelação de entidades (Bancos especializados, Fundos de Investimento, etc.) – e a reputação deles era, agora, indissociável do que acontecesse aos seus séquitos.
v    É certo que os supervisores vigiavam para que cada grupo bancário dispusesse de Capitais Próprios suficientes. Só que: (a) aos olhos do mercado (isto é, dos clientes e dos restantes Bancos), a reputação não ficava confinada à ligação jurídica entre a Casa-mãe e as suas Subsidiárias; (b) não surgiu entretanto nenhuma regra explícita sobre a liquidez mínima, nem para os grupos bancários formais, quanto mais para o conjunto alargado das entidades que o mercado associava à reputação de cada Banco.
v    Ou seja, em conjuntura de crise, um qualquer Banco, para preservar a sua credibilidade, poderia ver-se na obrigação de socorrer entidades: (a) que não pertenciam ao seu perímetro de consolidação; (b) que não tinham entrado no cálculo dos seus Capitais Próprios; (c) cujas necessidades de liquidez não tinha previsto. É o que está a acontecer.
v    Quanto à última destas vias (a quarta), com Basileia 2 e os novos modelos de medição do risco, as exigências de Capital (Capitais Próprios) aumentaram. A preocupação maior de todos os Bancos (e, em geral, de todas as instituições financeiras sujeitas a supervisão) passou a ser encontrar soluções de dispersão do risco que fossem aceites pelo supervisor – e, com isso, poupar o seu precioso e escasso Capital.
v    Surgiram os CDS, os CDO e outros instrumentos mais rebuscados, emitidos, entre outros, por Bancos e Seguradoras. Mas surgiram com um pecado original: quem os tomasse (isto é, quem ficasse coberto por esses instrumentos, o Tomador) poupava mais Capital do que o Capital que o respectivo Garante tinha de afectar a essa sua responsabilidade.
v    Uma tal assimetria valia dinheiro – e os CDS/CDO foram emitidos com largueza (os USD 62 biliões a que já fiz referência), tendo em vista a obtenção de comissões, sem que alguém, alguma vez, imaginasse que, um dia, essas garantias poderiam ser reclamadas. E, quando Tomador e Garante eram ambos Bancos, o risco permanecia no interior do sistema bancário, como é bem de ver (mas, na altura, parece que ninguém viu).
v    Por ironia do destino esta crise está a propagar-se através das três vias mais recentes (mercados interbancários, séquito e instrumentos de dispersão do risco) mantendo-se, por enquanto, deserta a via tradicional (uma outra via que em tempos referi, traçada pelos riscos de mercado, também tem tido, por enquanto, pouco tráfego). Acontece que duas delas estavam completamente entregues às opiniões das Agências de Rating.
v    Em boa verdade, não eram os CDO/CDS que permitiam assim, do pé para a mão, a poupança de Capital que acima referi. Acontecia, apenas, que uma carteira coberta por CDO/CDS (e por contratos de liquidez, outros dos tais “derivados”) recebia das Agências de Rating, facilmente, uma boa notação (investment grade).
v    E os supervisores, perante uma tal notação, consideravam que o risco de crédito a que o Banco titular dessa carteira se encontrava exposto seria mínimo - pelo que o Capital que lhe exigiam para absorver as perdas não esperadas nessa carteira era menor.
v    Encontrar uma medida para a incerteza e para o risco nunca é tarefa fácil – e não há como evitar a subjectividade. No caso, as Agências de Rating dispunham dos registos históricos das hipotecas executadas, e de pouco mais. Fosse quem fosse que tentasse inferir o risco de crédito no mercado hipotecário não encontraria melhor base de dados. Então, nada se lhes pode apontar? Foi só a incerteza a pregar partidas?
v    Pelo contrário. As Agências de Rating falharam em toda a linha (e houve quem avisasse):
Ø         Falharam quando estenderam tal qual aos créditos hipotecários residenciais o método de medição do risco que usavam correntemente para as Obrigações de empresas – esquecendo que, contrariamente ao que se passa com estas últimas, naqueles, um primeiro incumprimento é, as mais das vezes, um incumprimento definitivo e que só a venda da casa hipotecada pode ressarcir o credor (cúmulo de risco de mercado no bem dado em garantia);
Ø         Falharam quando supuseram que, na estrutura dos “derivados hipotecários” (invariavelmente, uma cascata de classes de prioridades sobre os rendimentos financeiros gerados por uma carteira de créditos hipotecários), as classes mais graduadas estavam imunes ao que acontecesse às menos graduadas – mas os devedores individuais, habitualmente, não fazem entregas por conta, pelo que o incumprimento atingiria todas por igual (cúmulo de risco no activo subjacente);
Ø         Falharam quando trabalharam por operação e, não, por entidade causadora do risco (o devedor) – e, por isso, não se aperceberam de que boa parte dos activos subjacentes aos “derivados hipotecários” ou eram já 2as hipotecas, ou eram a 1ª hipoteca de uma 2ª casa de alguém que já devia um outro empréstimo hipotecário sobre a sua residência principal (cumulo de risco no devedor);
Ø         Falharam quando ignoraram a exposição directa dos Garantes dos CDO/CDS (e dos contratos de liquidez) ao mercado hipotecário (cúmulo de risco na contraparte);
Ø         Enfim, falharam quando não ponderaram o efeito da execução em massa de hipotecas sobre casas nos preços do mercado imobiliário residencial – e como isso iria afectar o valor dos créditos hipotecários ainda vivos (de novo, o cúmulo de risco de mercado - com a consequente degradação do rácio de cobertura da dívida pelo valor do bem dado em garantia (Loan-to-Value) a “consumir” mais Capital).
v        Em sua defesa podem alegar que a presente crise não foi desencadeada por uma conjuntura económica recessiva – mas unicamente por investidores que perderam interesse nos “derivados hipotecários”, por Bancos em roda livre e por uma enorme bolha especulativa no mercado imobiliário norte-americano (e em alguns outros países).
v        Mas é hoje óbvio que as Agências de Rating não compreendiam (se é que havia alguém que compreendesse...) o risco dos instrumentos financeiros a que iam atribuindo notações favoráveis (investment grade) – e, em poucos meses, perderam o capital de credibilidade que tinham vindo a amealhar nas últimas décadas (a recente recusa do IIF/Institute of International Finance em aceitar como útil o modelo de avaliação de risco desenvolvido por S&P só veio pôr a nu a situação em que elas se encontram).
v        E este colapso da credibilidade das Agências de Rating vai fazer com que uns quantos capítulos de Basileia 2 tenham de ser reescritos – uma vez que alguns modelos de supervisão aí consagrados se baseiam, precisamente, nas notações que elas atribuam.
v        Sem ratings (notações de risco) credíveis: não há referências que sirvam para as decisões de investimento; as Entidades de Investimento Colectivo (Fundos de Investimento, Fundos de Pensões, Hedge Funds, Trusts, etc.) não saberão como pautar as suas estratégias; os investidores ficarão impossibilitados de pedir contas e avaliar desempenhos. Em poucas palavras: vai andar tudo às aranhas e a toque das últimas novidades, com os mercados financeiros a ficarem ainda mais imprevisíveis. (cont.)
 
Setembro de 2008
 
A. PALHINHA MACHADO

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